OBLIGACJE KORPORACYJNE

Charakterystyka

Emisja obligacji korporacyjnych to sposób pozyskiwania finansowania charakterystyczny dla podmiotów o ustabilizowanej kondycji finansowej i dobrych wynikach finansowych. Instrumenty tego typu są często wykorzystywane do finansowania planów inwestycyjnych lub rzadziej jako źródło kapitału obrotowego. Finansowanie to jest często traktowane jako jeden ze sposobów pozyskania najtańszego z punktu widzenia kosztów finansowych kapitału. Ponadto finansowanie to jest często wykorzystywane w przypadku chęci pozyskania finansowania o charakterze długoterminowym, co ma miejsce w przypadku emisji o zapadalności ponad 5 letniej. W przypadku tego typu instrumentów inwestorzy zwracają szczególną uwagę na kondycję finansową emitenta oraz jego zdolność do terminowego obsługiwania zobowiązań względem obligatoriuszy. Istotną kwestią jest tu również poziom zabezpieczeń (jeżeli występują) i jakość aktywów posiadanych przez emitenta. Z uwagi na dobrą kondycję finansową, jaką zwykle dysponują podmioty decydujące się na pozyskiwanie tego typu finansowania emisje te mają również często charakter emisji publicznych, lub plasowanych w wielu krajach równocześnie.

Pozyskiwanie finansowania: Ścieżka pozyskania finansowania

Proces przeprowadzenia emisji obligacji może mieć charakter publiczny lub jak to ma częściej miejsce prywatny. W zależności od rynku emisji obligacji mamy do czynienia z bardziej lub mniej sformalizowanym procesem. Poniżej przedstawiony został proces emisji prywatnej.

Na główne etapy procesu emisji obligacji składają się:

• Wybór konsorcjum i organizacja projektu

o Wybór doradcy finansowego, prawnego, audytora

• Due diligence - badanie spółki
(Na etap ten składa się skrócone badanie biznesowe, badanie prawne, oraz audyt. Badania te mają na celu zgromadzenie informacji o danym podmiocie wykorzystywanych następnie podczas sporządzania dokumentów informacyjnych i plasowania emisji.)

• Ustalenie struktury oferty
(Na etapie tym na bazie analizy spółki, jej potrzeb kapitałowych oraz aktualnej sytuacji na rynku kapitałowym sporządzana jest wstępna struktura oferty, która zostanie następnie zweryfikowana podczas rozmów z potencjalnymi inwestorami.)

• Opracowanie dokumentów informacyjnych
(Podczas tego etapu zebrane na wcześniejszych etapach informacje są agregowane w dokument informacyjny przybierający postać memorandum oraz skrótowych dokumentów informacyjnych.)

• Pre-marketing
(Na tych etapach następują spotkania z potencjalnymi inwestorami oraz prezentacja materiałów informacyjnych i zarządu, których celem jest promocja oferty wśród inwestorów oraz zebranie wstępnych informacji o odbiorze oferty oraz poziomu oczekiwanego dyskonta lub parametrów obligacji.)

• Subskrypcja
(Na etapie tym następuje przyjmowanie zapisów na obligacje i przydział.)

Charakterystyka pozyskanego finansowania

Charakterystyka tego typu finansowania zakłada ponad roczny horyzont inwestycyjny, który jest uzależniony od potrzeb finansowych podmiotu pozyskującego finansowanie. Standardowy horyzont inwestycyjny w tym wypadku mieści się w przedziale od roku do pięciu lat, choć w przypadku wielkich korporacji zdarzają się również emisje o zapadalności przekraczającej 10 lat. Średnio roczna oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji tego typu jest ściśle uzależniona od kondycji finansowej podmiotu emitującego obligacje i w przypadku podmiotów o bardzo dobrej kondycji finansowej zwykle przewyższa o 1-2 punktów procentowych stopy zwrotu z obligacji skarbowych.

Pozyskiwanie finansowania: Koszty pozyskania finansowania

Zazwyczaj pozyskanie finansowania poprzez emisję obligacji wiąże się z angażowaniem doradców. Zadaniem doradców jest wspieranie spółki w przeprowadzeniu emisji oraz jej plasowaniu wśród wybranych grup inwestorów. Do doradców tych należy zaliczyć doradcę biznesowego i zarazem oferującego obligacje, doradcę prawnego oraz audytora. Skutkiem angażowania doradców jest pojawienie się kosztu ich wynagrodzeń po stronie podmiotu pozyskującego kapitał. Kolejną grupą kosztów są koszty wynikające z dodatkowego obciążenia pracą samej spółki wynikającego z konieczności przeprowadzenia analizy biznesowej we współpracy z doradcą finansowym oraz przygotowania materiałów mających umożliwić doradcy zapoznanie się ze spółką i analizę jej potencjału oraz budowę equity story na potrzeby rozpatrywanej transakcji. W związku z tym, że emisja obligacji jest formą finansowania dłużnego do kosztów ponoszonych przez udziałowców należy zaliczyć zarówno koszty finansowe wynikające z obsługi zadłużenia jak i jego spłaty.

Pozyskiwanie finansowania: Czas pozyskania finansowania

Rysunek: Przykładowy harmonogram ogólny pozyskania finansowania typu Corporate Bond


Powyższy harmonogram przedstawia ogólny przebieg procesu pozyskania finansowania w wyniku przeprowadzenia niepublicznej emisji obligacji.

Czynnikami decydującymi o czasie procesu i występowaniu jego poszczególnych składowych jest specyfika spółki oraz czas niezbędny na oszacowanie zabezpieczeń oraz przeprowadzenie ich wyceny w przypadku obligacji zabezpieczonych. Głównymi czynnikami decydującymi o harmonogramie są: stopień uprzedniego przygotowania spółki w kwestii opracowania analizy biznesowej oraz jej zdolność do efektywnej współpracy z doradcą finansowym. Decydujący jest tu: rodzaj posiadanych przez spółkę systemów zarządczych i rachunkowych oraz jakość posiadanych przez spółkę projekcji i biznesplanów, a także aktualność posiadanych wycen majątkowych. W przypadku występowania wysokiego stopnia przygotowania spółki z zakresie analizy biznesowo-finansowej przedsięwzięcia możliwe jest znaczne skrócenie czasu procesu. Istotną kwestią wpływającą na harmonogram może być również chęć uzyskania ratingu dla obligacji, który to proces w Polsce zajmuje ok. 4 tygodni. Mając na względzie powyższe kwestie należy stwierdzić, iż okres niezbędny na przeprowadzenie tego typu transakcji to od 2 do 4 miesięcy w zależności od specyfiki danego projektu. Uzyskanie wstępnej informacji o zainteresowaniu inwestorów transakcją jest natomiast możliwe po około 1-2 miesięcy.

Wpływ na decyzje strategiczne

W przypadku pozyskiwania finansowania poprzez emisję obligacji możemy mówić o braku bezpośredniego wpływu dawcy finansowania na kształtowanie strategii spółki.

Wpływ na decyzje operacyjne

W przypadku działań operacyjnych, brak jest bezpośredniego wpływu dawców finansowania na działania spółki, która dysponuje pełną swobodą w zakresie kształtowania swojej polityki operacyjnej o ile nie narusza to wartości oraz formy zabezpieczenia zaciągniętego długu (jeżeli zostały ustanowione).

Wpływ na strukturę organizacyjną

Również w przypadku struktury organizacyjnej dawcy finansowania nie wywierają bezpośredniego wpływu na podmiot emitujący obligacje

Wsparcie merytoryczne i wzrost standardów biznesowych

W przypadku emisji prywatnej obligacji wsparcie merytoryczne podmiotu przez inwestorów będących dawcami finansowania praktycznie nie występuje, co jest związane ze specyfiką finansowania dłużnego. Możemy natomiast mówić w przypadku pozyskania finansowania podczas emisji prywatnej obligacji o wzroście standardów biznesowych związanych z koniecznością raportowania zgodnie ze standardami umownymi, a także z koniecznością zwiększenia zakresu danych analitycznych dostępnych dla organów nadzorczych, w szczególności w zakresie poziomu zabezpieczeń oraz ich wartości rynkowych. Działania te dając jednocześnie zarządowi spółki dostęp do bardziej rozbudowanych danych pozwalających ocenić i przeanalizować procesy zachodzące w spółce, wpływają pozytywnie na trafność podejmowanych decyzji operacyjnych i strategicznych.

Rozwój kontaktów biznesowych i wzrost zaufania do podmiotu

W przypadku finansowania dłużnego jakim jest emisja obligacji brak jest bezpośredniego wpływu na wzrost zaufania do podmiotu i rozwój kontaktów biznesowych. Zbytnie podwyższenie poziomu długu w stosunku do posiadanych kapitałów i generowanych przepływów operacyjnych może nawet wpłynąć na spadek tego zaufania.

Wpływy finansowe i koszty pozyskanego finansowania

Emisja obligacji jest zwykle związana z koniecznością zwrotu pozyskanego kapitału, choć zdarzają się przypadki emisji obligacji zamiennych na akcje, które zakładają całkowita konwersję długu. W większości przypadków finansowanie to opiera się jednak na długu, który musi zostać spłacony. Do kosztów finansowych tego typu finansowania należy zaliczyć odsetki, które mogą być kapitalizowane periodycznie lub z końcem trwania umowy, lub też dyskonto w przypadku obligacji nie zawierających kuponu. Ponadto w przypadku konwersji długu przy obligacjach zamiennych do kosztów należy doliczyć potencjalna dywidendę powiązaną z akcjami spółki. Koszt długu jest w tym przypadku zależny od odbioru poziomu ryzyka, a także sytuacji na rynku długu i poziomów stóp procentowych. Zwykle koszt ten jednak znacząco przekracza koszt wynikający ze stopy wolnej od ryzyka. Kosztem kapitału własnego powstałego w wyniku konwersji długu dla spółki, z punktu widzenia metodologii wycen dochodowych stosowanych na rynku kapitałowym, jest koszt kapitału własnego wynikający z poziomu utraconych korzyści związanych z możliwością alternatywnego wykorzystania powyższych środków.

Efektywność wykorzystania pozyskanego finansowania

W przypadku emisji obligacji efektywność wykorzystania finansowania przez podmiot jest uzależniona od czynników wynikających z wewnętrznej specyfiki danej spółki, w szczególności poziomu kompetencji i znajomości rynku przez kadrę zarządzającą. Główny ciężar spoczywa tutaj na zarządzie.